创新不止，电子长期成长及估值锚核心在于创新！市场需求今年虽然受到疫情影 响，但以 5G、云、人工智能、可穿戴等为核心的创新周期慢慢地增加，台积电在法 说会也表示创新不止、订单不减、资本开支原计划进行。电子产业前三季度情况 位于 A 股全行业前列，并且与海外及中国台湾省同行业公司相比增速领先，中国 供应链产业地位增强。
5G 手机终端售价下探，渗透率超预期。中国信通院发布的多个方面数据显示，2020 年 11 月，国内市场 5G 手机出货量达 2013.6 万部，占同期手机出货量的 68.1%。目前 市场上发布的手机新品几乎都是 5G 手机，并且覆盖了各个价格段。我国 5G 网络 建设全球领先，预计 2020 年全国主要城市都将完成 5G 网络覆盖。目前产业链整 体已回归正常，各大手机生产厂商产能恢复。虽疫情逐步缓和，国内消费者的消费 热情也将逐步提升，随着 5G 新机型集中发布，可能会迎来一波消费热潮。
iPhone 备货超预期，从 BOM 表看手机硬件的创新方向。我们大家都认为随着苹果备货 慢慢地增加上量，国内消费电子供应链在全球供应链的产业地位提升。行业核心龙 头公司业绩持续超预期，消费电子核心创新逻辑不改，因此我们坚定看好苹果产 业链核心龙头的投资机会。通过比较，我们正真看到 iPhone 射频、调制调解器芯片、 摄像头模组等元器件的 BOM 成本占比有所提升，未来智能手机仍将围绕光学、芯 片、屏幕、快充、外观等方面做了结构性创新。
光学赛道价量齐升，成为终端厂商的必争之地。镜头的升级也是今年 iPhone 新机 主要的升级方向之一，随着 5G 时代的到来，dTof、潜望式、高规格、AR 等将成 为镜头继续升级的方向。
快充渗透势不可挡，开启需求新蓝海。5G 的发展赋予智能终端日趋多元的功能和 应用场景，但也使其耗电量攀升。为解决续航痛点，终端厂商一方面“开源节流” 加大优化、提升电池容量，一方面另辟蹊径将快充推上创新的风口浪尖，近年来 5G 普及、屏幕高刷、屏占比提升等终端创新加大手机续航压力，快充技术缩短充 电时间解决痛点，慢慢的变成为手机标配。
面板涨价超预期，Mini LED 有望成为 2021 年 LED 及面板两大光电板块的创新 主轴。12 月下旬价格趋势超预期，IT 面板涨幅扩大。本轮周期最大的特点在于产 能扩张尾声，区域竞争尾声，二线面板厂商去化，行业双寡头定局，周期性有望 减弱。大周期明确向上，明年供不应求确定性强。三周期（库存周期、产能周期、 技术周期）框架下，短期库存周期下需求拉动价格快速修复，明年韩厂关闭加大 供需紧张，转单压力进一步催化行业上行。LCD 长期占据主流技术，Mini LED 背 光产品商业化即将启动，坚定看好面板行业大周期上行。
创新不止，电子长期成长及估值锚核心在于创新！市场需求今年虽然受到疫情影响，但 以 5G、云、人工智能、可穿戴等为核心的创新周期慢慢地增加，台积电在法说会也表示创 新不止、订单不减、资本开支原计划进行。电子产业前三季度情况位于 A 股全行业前列， 并且与海外及中国台湾省同行业公司相比增速领先，中国供应链产业地位增强！
根据 IDC 预测，2020 年 Q4 全球智能手机业务将会继续回暖，预计 Q4 智能手机出货量 同比增长约2.4%，2021Q4将会继续同比增长 4.4%，5G手机占比接近全球销量的10%。到 2024 年 5G 手机占比将接近全球销量的 29%。同时我们正真看到 5G 手机终端售价也在不 断下探，IDC 预计，2020 年全球 5G 手机平均售价将下降 25%，降至 611 美元 / 4010 人民币，而到 2024 年将会降至 453 美元(约 2973 RMB)。伴随 5G 时代渐行渐近，5G 换机带来的长期逻辑不变，目前市面上发布的 5G 手机性价比大幅超出市场预期，5G 手 机将成为兵家必争之地。
中国信通院发布的多个方面数据显示，2020 年 11 月国内手机市场总体出货量 2958.4 万部，同比 下降 15.1%；1~11 月，国内手机市场总体出货量累计 2.81 亿部，同比下降 21.5%。2020 年 11 月，国内市场 5G 手机出货量达 2013.6 万部，占同期手机出货量的 68.1%。目前市场上发布的手机新品几乎都是 5G 手机，并且覆盖了各个价格段。我国 5G 网络建 设全球领先，预计 2020 年全国主要城市都将完成 5G 网络覆盖。目前产业链整体已回归 正常，各大手机生产厂商产能恢复。虽疫情逐步缓和，国内消费者的消费热情也将逐步提 升，随着 5G 新机型集中发布，可能会迎来一波消费热潮。
1.2 iPhone 备货超预期，从 BOM 表看手机硬件的创新方向（略）
我们认为随着苹果备货慢慢地增加上量，国内消费电子供应链在全球供应链的产业地位提 升。行业核心龙头公司业绩持续超预期，消费电子核心创新逻辑不改，因此我们坚定看 好苹果产业链核心龙头的投资机会。
自从iPhone12系列上市后，各平台预定情况就十分紧张。11月6日苹果正式开启iPhone 12 mini 和 Pro Max 的预订。当天 iPhone 12 Pro Max 在苹果官网的预约量已经接近 110 万，而 iPhone 12 mini 的预约量也突破了 60 万。iPhone 12 Pro Max 在京东的预约人 数也突破百万。我们预计苹果在高配置手机市场或抢占更高的市场占有率，随着苹果备货不 断加强上量，行业核心龙头公司业绩也将持续超预期。
通过 Techinsights 的拆解报告，我们正真看到 iPhone 12 Pro 主板采用双层板设计，整体集成度高，主板上搭载约 81颗IC，有效的节约了空间。Techinsights 预计 iPhone 12 Pro 的 BoM 成本价为 约 514 美元（约合人民币 3381 元）。通过比较，我们正真看到射频、调制调 解器芯片、摄像头模组等元器件的 BOM 成本占比有所提升，未来智能手机仍将围绕光 学、芯片、屏幕、快充、外观等方面做了结构性创新。
根据 IDC 的多个方面数据显示，第三季度全世界智能机出货量为 3.536 亿部，同比下降 1.3%，其 中印度、巴西、印度尼西亚以及俄罗斯迎来了强劲的增长。三星出货稳居第一，三季度 全球出货为 8040 万部，同比增长 2.9%，以 22.7%的市场占有率排名第一，华为出货位 居第二，同比下降 22%，全球份额为 14.7%，小米以 4650 万部出货位居第三，主要得 益于中国以及印度市场的强势增长，苹果以 4160 万部出货位居第四，同比下降 10.6%， 但是随着四季度 iPhone 12 的开售，预计四季度增速亮眼；vivo 以 3150 万部的出货位 居第五，同比增长 4.2%。目前安卓手机的行业订单饱满，库存水位较低，我们大家都认为随着 疫情的逐步缓和，安卓系列手机也将恢复成长，中国市场的高增速和海外市场的恢复也 为更多的手机生产厂商提供了增长的动能。
荣耀在独立出去之后，也开始布局今后的计划，荣耀也表示想要充分蓄力明年的市场竞 争。TrendForce 最新的调查多个方面数据显示，预计 2021 年新荣耀手机的全球市场占有率可达到 2％。小米、OPPO、vivo 等龙头厂商目前备货积极，为明年的 5G 市场争夺战做好了充 分的准备。
TWS 无线 年迎来爆发年，出货量持续超预期，2020 年消费电子领域 TWS 耳机逐步提升景气度。由于 TWS 耳机、智能手表等可穿戴产品由于仍处于爆发初期阶 段，根据 CounterpointResearch 统计 TWS 无线耳机的市场渗透率仅为 15%，渗透率较 低，因此受疫情影响极为有限，2020 年我们大家都认为 TWS 耳机市场仍然能够维持高增长。
CounterpointResearch 预测，2020 年 TWS 无线 年仍然继续维持翻倍的增长。随着蓝牙技术的升级、3.5mm 耳机孔的取消以及 TWS 耳机体验感的提升，未来 TWS 耳机未来市场发展的潜力广阔。
分品牌来看，苹果凭借 AirPods 大获成功，在 2020 年三季度占据 30%的市场占有率，华 为 FreeBuds 和荣耀 FlyPods 也迎来加快速度进行发展，小米在 2019 年第一季度推出一系列耳机 新品，以超高的性价比大幅拉动了其在可穿戴设备市场的增长，传统的耳机厂商例如 Bose、1More、漫步者也纷纷推出了自家的 TWS 耳机，三星 galaxybuds、索尼以及其他 白牌无线耳机均迎来了爆发式的增长，TWS 耳机行业百花齐放，对 OEM/ODM 厂商、主 控、模拟、存储等主要芯片带来了可观的业绩拉动。
根据市场调研机构 IDC 的数据，2019 年全年可穿戴设备出货量达到 3.365 亿部，其中 苹果小米三星出货量位居前三，增长的主要驱动力就是智能手表和耳塞式设备，在 2023 年的市场占比份额将超过 70%。按出货量排名前 5 位的可穿戴设备公司分别为：苹果、 小米、三星、华为和 Fitbit，对应的市占率分别为 31.7%/12.4%/9.2%/8.3%/4.7%。
苹果稳坐出货量第一的位置，未来随着 Apple Watch Series 3 的降价以及 AirPods Pro 的 推出，苹果在短期内或继续保持主导地位。第二位的小米主要得益于超高的性价比的小米手 环、小米手表等。三星排在第三位，Galaxy 耳机销量超预期。华为在全球排名第四。值 得注意的是在中国华为可穿戴设备出货量同比增长 188%，是中国市场增长最快的公司 之一，其约80%出货量集中在中国。
智能手表出货量迅速增加，是可穿戴设备的基本的产品之一。自 2014 年三星首次推出智 能手表以来，智能手表的出货量迅速增加，根据 trendfore 数据，2019 年全球智能手表 出货量为 6263 万块，同比增长 43%。依据市场调查机构 IDC 的预测，2023 年市场规 模将增加至 1.32 亿台。随着 Apple Watch 和来自其他电子科技类产品制造商的各种智能手表越来越受欢迎，智能手表在整个可穿戴设备市场的份额将从去年的 44%增长到 2023 年的 47%。
Apple Watch 市占率最高，其次是三星和 Fitbit。苹果持续主导着智能手表市场，从出 货量来看，2020 年第一季度苹果出货量为 450 万台，排名第一，华为出货了 260 万只 智能手表，仅次于苹果，同比增加 118.5%，华为在 2020 年第一季度的全球智能手表市 场份额为 15.4％，高于去年同期的 6.6％。
高像素、多镜片，手机厂商推动镜头规格升级换代。旗舰机种的像素不断升级，后置主 摄率先由 2000 万逐渐升至 4000万，而前置摄像头也紧跟逐渐由 800万升级至 2400万， 拍照效果提升。为追求超级大广角和大光圈，在高像素的基础上，国内高端机种的镜头 也逐渐由 5P 向 6P 过渡，IDC 预计 2018 年后置镜头的 6P 渗透率约为 40%。而对对极 致夜拍效果的追求，促使手机厂商不断升级摄像头的光学变焦，从最初的二倍，到现在 的三倍甚至更高倍数。
iPhone 迭代印证镜头向更高片数结构过渡趋势。自 iPhone5s 开始，苹果就采用了 5P 的镜头结构，于第七代 iPhone 起正式启用 6P 镜头结构且一直沿用至今，我们可以看到 在 iPhone 11 Pro 系列，已经出现了一个 5P 镜头搭配 2 个 6P 镜头的主摄配置。聚焦国 产品牌也有强势表现，如 2019 年底发布的小米 CC 9 Pro 旗舰手机，后置四摄中的 108MP 镜头便直接采用了 8P 的结构。
高端需求占用产能，资本开支递延，影响中期供给。随着镜头的不断升级，高端镜头对 镜头的产能占用更大，且良率相对较低，所以变相缩小了供给端的产能。目前需求不断 攀升而供给产能吃紧，供需缺口不断扩大。通过比较，我们发现龙头镜头厂商大立光、 舜宇光学、欧菲光等公司的 capex 支出的增速有所减小，随着下游需求爆发式的增长， 或将影响中期供给。
随着消费者对高质量拍照、录像的需求日益增加，摄像头模组的进化是智能手机发展的 必经之路。伴随着双摄、三摄渗透率的提高，市场将会开启新的成像变革。
根据 Statista 的预测，2018 年三摄渗透率仅为 1.6%，而到了 2020 年三摄的渗透率将达 到 24.5%。在采用三摄的机型上，安卓阵营在今明两年或比苹果更加积极。
快充，一种可缩短智能终端充电时间、缓解用户被电量支配的恐惧的技术。5G 的发展赋 予智能终端日趋多元的功能和应用场景，但也使其耗电量攀升。为解决续航痛点，终端 厂商一方面“开源节流”加大优化、提升电池容量，一方面另辟蹊径将快充推上创新的 风口浪尖，目前快充技术在智能手机、PC、平板电脑等消费电子领域的应用正推广开来。
快充牵涉到设备端和充电器端，其中充电器端牵涉到产业链最上游的快充协议，上游的 芯片、被动元件、充电接口及线缆、PCB 的供应，中游充电器代工以及下游品牌商，其 中快充芯片最为关键。我们认为短期 iPhone 取消随附充电器将使快充市场出现缺口供不 应求，中期快充将不断下沉成为手机标配，渗透率不断提升，长期快充将能够适配更多 终端设备，拥有更大的市场空间！芯朋微作为国内 AC-DC 芯片领先供应商之一，随着国 产供应链成熟和替代力度加大，有望提升在快充领域的市场占有率。
收入、利润持续增长，净利率水平快速修复。面板行业核心公司三季度收入 602 亿元， 同比增长 32%；归母净利润 21.57 亿元，同比增长 223%。单季度收入表现高增长，一 方面龙头厂商市占率不断提升，另一方面产品均价起到支撑。2020Q3 单季度净利润逐 渐修复，TCL 科技净利率 5.4%，京东方净利率 3.4%，考虑到价格上涨贯穿整个三季度， 四季度仍保持向上趋势，四季度净利率展望有望更乐观。
12 月下旬价格趋势超预期，IT 面板涨幅扩大。根据 witsview，2020 年 12 月下旬 TV 面 板价格比上旬涨幅再度扩大，超市场此前预期。上游玻璃基板供应不稳定，进一步加剧 供需紧张。5 月底至今 32/43/55/65 寸 TV 面板涨幅分别为 97%/64%/67%/35%。此外， 近期 TV 面板紧张加速向外辐射，周期性相对较弱的 IT 面板涨幅明显扩大，5 月底至今 NB 面板涨幅在 11~25%，MNT 面板涨幅在 7~17%。
本轮周期最大的特点在于产能扩张尾声，区域竞争尾声，二线面板厂商去化，行业双寡 头定局，周期性有望减弱。大周期明确向上，明年供不应求确定性强。三周期（库存周 期、产能周期、技术周期）框架下，短期库存周期下需求拉动价格快速修复，明年韩厂 关闭加大供需紧张，转单压力进一步催化行业上行。LCD 长期占据主流技术，Mini LED 背光产品商业化即将启动，坚定看好面板行业大周期上行。
Mini LED 有望成为 2021 年 LED 及面板两大光电板块的创新主轴。Mini LED 背光有望 迎来确定性放量机会，国际大客户持续推进，全球主流面板、LED 产业链积极推进，在 技术路径上具有性能、成本、寿命等优势，未来市场空间较大。Mini LED 直显也有望逐 步放量，带来需求增量。
收入、利润持续增长，净利率水平快速修复。面板行业核心公司（京东方、TCL 科技） 三季度收入 602 亿元，同比增长 32%；归母净利润 21.57 亿元，同比增长 223%。单季 度收入表现高增长，一方面龙头厂商市占率不断提升，另一方面产品均价起到支撑，随 着 2021 年京东方、TCL 科技外延并表，市场份额将进一步提高。2020Q3 单季度净利润 逐渐修复，TCL 科技净利率 5.4%，京东方净利率 3.4%，考虑到价格上涨贯穿整个三季 度，四季度仍保持向上趋势，明年净利率展望有望更乐观。
12 月下旬价格趋势超预期，IT 面板涨幅扩大。根据 witsview，2020 年 12 月下旬 TV 面 板价格比上旬涨幅再度扩大，超市场此前预期。上游玻璃基板供应不稳定，进一步加剧 供需紧张。5 月底至今 32/43/55/65 寸 TV 面板涨幅分别为 97%/64%/67%/35%。此外， 近期 TV 面板紧张加速向外辐射，周期性相对较弱的 IT 面板涨幅明显扩大，5 月底至今 NB 面板涨幅在 11~25%，MNT 面板涨幅在 7~17%。
国内龙头份额持续提升，海外厂商收入不断下降。友达、群创、LGD 企业从 2018Q4 至 2020Q2 每个季度的营业收入持续在下降，三星显示部门同时包括 LCD 和 OLED 业务所以有波动。相比之下，国内京东方、华星光电（TCL 科技）表现优秀，逆市中持续提升 份额。2020Q2~Q3，由于价格反转，海外厂商进入单季度营业收入转正
价格反转，全行业盈利能复苏。盈利水平表现上，台湾厂商在 2018Q4 营业利润率进入 负值，到 2019Q4 毛利率进入负值，大陆厂商盈利能力相对较强。由于价格反转，2020Q2 海外厂商（友达、群创）毛利率触底并转正，2020Q3 海外厂商（友达、群创、LCD）营 业利润率在连续 6~7 个季度为负数的情况下转正，逐渐具备一定盈利能力，预计随着价 格继续上行，2020Q4 行业有望实现较高盈利水平。
韩国厂商推迟关厂不改产业逻辑。LGD 原计划关厂 TV LCD 产能占比不高。根据 Omida 数据，预计三星/LGD 在 2021 年比 2020 年 TV LCD Panel 出货量分别下降 15/2.9 百万 片。根据我们测算，LGD 计划关闭的产线（约一半的利用率，对应 110K/M 7.5 代线%。
短期价格怎么看（季度的库存周期）？海外终端销量优于预期，因为行业积累库存有限， 同时受玻璃基板供应不稳定影响，
中期产能怎么看（年度的产能周期）？新增产能仅剩 2020 年京东方 10.5 代、惠科绵阳 8.6 代；2021 年 TCL 科技 10.5 代。三星、LGD 逐步退出。
技术升级怎么看（20/30 年的技术周期）？LCD 仍是主流显示技术，G10 问世近十年没 有继续扩大，微创新不断，过渡期表现为大尺寸 LCD+小尺寸 OLED。
怎么看 TV 需求增长？2019 年平均 46.7 寸，离 4K 主流 55/65 寸天花板韩剧里，商显打 开大尺寸空间。每增长 1.2 寸，可以消耗一条 10.5 代线。
周期向价值升级，ROE 修复。京东方资本开资 400~500 亿，FCF 有望迎来 10 年首次转 正。净利率传导下 ROE 修复对照 17 年。
这轮周期有什么不同？两个尾声、一个定局：产能扩张尾声，区域竞争尾声，行业双寡 头定局，周期性有望减弱。龙头厂商产业地位更高，潜在 ROE、FCF 中枢修复，市场定 价更加成熟。
LED 板块存货绝对值增长放缓，行业逐渐触底。2019 年低端 LED 降幅已收敛，高端还 有部分下降，整个 LED 的价格底部逐渐出现。2020 年以来，行业存货增速趋于放缓，随 着行业回暖，报表压力逐渐下降。2020Q4，随着蓝宝石晶体涨价传导到衬底，LED 照明 芯片价格也逐渐企稳，中低端产品略有涨价，预计随着 2021 年 LED 高端应用放量，有 望出现结构性供不应求。
传统背光以 CCFL 为主。背光源主要由光源、导光板、光学用膜片、塑胶框等组成。目 前主要有 EL、 CCFL 及 LED 三种背光源类型，依光源分布位置不同则分为侧光式和直下 式（底背光式）。随着 LCD 模组不断向更亮、更轻、更薄方向发展，侧光式 CCFL 式背光 源是目前背光源发展的主流。
Mini LED 背光技术已成为 LCD 优质显示和轻薄化的综合解决方案。Mini LED 采用倒装 芯片封装的模式实现均匀混光，避免了对透镜进行二次设计的麻烦；精细的调光分区有 助于达到更高的动态范围（HDR），实现更高对比度的效果；此外，缩短光学混光距离（OD） 为实现屏幕轻薄化提供了有力支撑。
Mini LED 背光可结合 Local Dimming 技术根据电视信号中画面各处的亮暗场，实时 控制对应背光区域的开关及亮度调节。相比于传统 LCD 显示方案，Mini LED 背光方案优 势明显。Mini LED 背光拥有精细化分区，结合区域调光技术（Local Dimming）可以极大 提高 LCD 显示画质，在宽色域、超高对比度、高动态范围显示方面可以与 OLED 媲美。同时，结合倒装封装等技术，可精确控制封装厚度，实现更小的 OD，在超薄背光方面具 有广阔的应用前景。
随着玻璃基本技术成熟，玻璃有望作为背光技术的重要发展方向。由于成本相对较低， PCB 长久以来一直用作 Mini LED 背光的背板。由于 Mini LED 制程的逐渐缩小，使得转 移的过程变得更加困难。相比而言，玻璃背板拥有更好的平坦度，无需拼接，且具备更 好的制程精度、高导热率和出色的散热性能，有趋势成为 Mini LED 背光首选方案。
基于玻璃基板的 Mini LED 技术是以玻璃作为承载基板，通过半导体沉积的方式，在玻璃 表面增加薄膜半导体当做显示器内的开关元件，将玻璃基板与开关元件整合制作在一起 的背板技术。当给栅极（Gate）施加电压，可以诱发薄膜半导体成为导体，从而使电流通过以供给 LED，使之驱动发亮。
经过多年技术发展和迭代，产业链上、中、下游企业在 Mini LED 技术上拥有充足的技术 储备和业务布局，随着市场需求逐渐兴起、成本端不断下降，Mini LED 有望快速崛起。
三安光电持续加码投入 Mini/Micro LED 技术，与三星、京东方、TCL 科技合作紧密，有 望引领 LED 新一轮技术趋势；华灿光电、晶电同样大力布局该领域。
封装环节各厂商也在积极布局。聚飞光电、瑞丰光电积极布局 Mini LED 封装，有望迅速 抢占市场先机。国星光电在 LED 封装领域积累深厚，技术较为领先，同样积极布局。
京东方、华星光电、深天马、群创、友达等厂商正加大力度拓展 Mini LED 背光产品。京东方、华星光电都将在 2020 年推出玻璃基板的 Mini LED 产品，并与三安光电建立较 紧密合作关系。深天马与台湾錼创进行合作。台湾厂商群创、友达也积极投入于该细分 赛道。
根据三方机构预估，预计未来几年 Mini LED 将进入一个较快放量的过程。预计到 2023 年，Mini LED 背光 TV 出货量达到 558 万台。
我们预估，Mini LED 背光产品中，背光源（Mini LED）占成本比重将近一半，芯片占比 较高，行业未来发展方向包括减少芯片端成本、打件成本、基板及驱动成本。
显示器品质决定因素包括分辨率（像素数量）、PPI（像素密度）、观赏距离。3 米是行业 分水岭，3 米以上使用 LCD、LED 屏幕，3 米以下需要创新，包括 OLED、2~3 米的 Mini LED、1 米以内的 Micro OLED。Micro LED 相对于 OLED 也具有技术优势：OLED 有机物 需要避开水、氧、高温，保护要求高，且 Micro LED 可靠性更高、反应速度更快。
直显市场从小间距继续向 Mini LED 升级。小间距 LED 显示屏（P1.0~2.5）在 2008 年 由利亚德首推，后面逐渐爆发。小间距率先渗透政府、公共服务等价格不敏感的市场。小间距行业的景气高点是 2017 年的基站大年。Mini LED 尺寸相较于小尺寸 LED 更小， LED 灯珠排列更紧密，PPI 更高，适合应用在大尺寸显示器、户外屏幕及影院荧幕等领 域。目前，小间距逐渐成熟，行业新技术方向为 Mini LED（显示/背光）和 Micro LED。
相较于 LCD、OLED，Micro LED 性能优势明显。基于其微米等级间距的最大特点，相 较于 LCD、OLED，Micro LED 亮度更高；拥有超高分辨率与色彩饱和度；寿命长，在需 要使用寿命的应用领域，如汽车抬头显示、大型屏幕投影等方面 Micro LED 更具竞争力；能够适应各种尺寸应用范畴更广；更低功耗，据估计，在相同使用情况下，由于发光效 率的提高，Micro LED 的耗电量将为 AMOLED 的一半，也就是 LCD 的 20%-40%。
Mini LED 封装主要包括 COB（Chip on Board）技术和 IMD（Integrated Mounted Devices）技术两种方案。COB 技术是将 LED 芯片直接封装到模组基板上，再对每个单 元进行整体模封。IMD 技术则是将多组（两组、四组或六组）RGB 灯珠集成封装在一个 小单元中。
COB 封装具有低功率、散热效果好、高饱和度、高分辨率、屏幕尺寸无限制等优点。然 而 Mini COB 封装技术的难题主要体现在光学一致性和 PCB 板墨色一致性两个方面；IMD 可以看成一个小的 COB，所面临的挑战和 COB 封装技术类似，但是难度有所降低。相比 于 COB 技术，IMD 技术提升了应用端的贴装效率，提升了芯片 RGB 的封装可靠性。
根据中国信息通信研究院发布的《5G 经济社会影响白皮书》，5G 商用初期，预计 2020 年电信运营商在 5G 网络设备的投资超过 2200 亿元，到 2024 年运营商设备基本部署完 善，此时各行业 5G 设备支出起量，预计 2030 年各行业在 5G 设备上的支出超过 5200 亿元，占设备制造企业总收入近 69%。
5G 由于需要提供更快的传输速度，所使用的频率将向高频率频道转移，从而无法避免的 会将其信号的衍射能力（即绕过障碍物的能力）降低，而想要将其解决的办法既是：增 建更多基站以增加覆盖。我们认为 5G 宏基站数量将达到约 562 万站，这一水平约为 2017 年 4G 基站数量的 1.5~2 倍，4G 已基本实现广覆盖，与 5G 宏基站功能定位一 致。
随着 5G 基站的部署逐步完善，以及 5G 基站数量大概率将会大于 4G 基站数量，我们 预期对应的配套网络通信设备都将迎来更大的发展空间
我国工业互联网产业经济高速发展。根据中国信通院，2020 年我国工业物联网产业规模 将达到 3.1 万亿元，同比增长约 47.9%。其中占工业互联网核心产业存量规模的比重最 大的工业互联网平台与软件产业 2019 年存量规模达到 2486 亿元，是工业互联网核心产 业增长的主要驱动力；工业数字化装备产业将迎来快速增长，预计 2019 年存量规模将 达到 1045 亿元；工业互联自动化平稳推进，2019 年规模将达到 1152 亿元；工业互联 网网络产业发展迅猛，2017-2019 年 CAGR 30.7%。
中国交换机市场仍有上升空间。根据 IDC，尽管全球交换机市场增速放缓，中国交换机市场仍保持较快增长，2018 年中国交换机市场规模约 39 亿美元，2020 年一季度受疫情 影响，企业园区网项目一季度大多处于停滞或延期状态，因此同比下滑 14.6%，另一方 面疫情带来了新零售、新基建等的契机，受互联网公司投资节奏加快，数据中心快速扩 建推动，IDC 预计 2020 年互联网行业交换机投资将好于 2019 年。
Wi-Fi 6 从 2019Q3 开始在主流厂商出现，三季度销售规模约 470 万美元。历史上看， WiFi-5 在 2015 年出现 512%的爆发式增长，随后保持 CAGR 40%，2019 年开始增速放 缓。Wi-Fi 6 有望保持类似趋势，稍有不同的是，Wi-Fi 6 与 5G 在性能上具有一定竞争 性，总体上 Wi-Fi 6 与 5G 的关系是相互弥补、相互驱动，5G 主外，Wi-Fi 6 主内。目前 对 Wi-Fi 6 应用程度最高的是教育行业，用于解决智慧校园、网络课堂等时延痛点，此外 医疗领域智能医护对高并发和高速率的无线设备需求迫切。
疫情不改智能家居出货上升势头。据 iiMedia Research（艾媒咨询），2019 年中国智能家 居市场规模约 1530 亿元，同比增长 26.4%。即使受疫情影响，预计 2020 年全年智能家 居出货量及规模仍保持同比增长。未来随着 5G 和物联网落地，大规模应用需求预计将 在 2021-2022 年得到释放，行业发展有望提速。
互联平台整合与语音控制将是未来主要发展方向。我国智能家居市场已经进入规模化发 展阶段，我们认为未来市场发展方向主要围绕互联平台整合及语音控制。无论通过蓝牙 还是 5G/WiFi 6，智能家居互联平台整合力度将进一步加强，为家庭/商用提供更多服务 场景和更优质的体验。语音交互将广泛应用于家电智能化控制，渗透率进一步提升，此 外视觉交互崛起，将与语音助手共同完善音视觉交互体验。
疫情推动远程办公新需求，服务器数倍扩容推动需求。此外，虽然在 20Q1 疫情之下，服务器在 Q1 的出货量数据同比下滑，但是此次疫情也直接推动了远程办公的需求，从 而直接拉动了服务器市场后续的增长。至 20Q2 全球服务器出货量环比增长 23%，同比 增长 18%。
受益 5G，AI、云等新应用拉动采购需求，促进市场增长。在当前随着 5G 通讯逐步的完 善铺设以及技术成熟，无论是传统企业又或者是（超）大规模数据中心的用户对 AI 以及 云等一系列新应用的需求不断提高，也进一步驱动了服务器市场需求及市场的增长。
基于上述三点，我们根据 IDC 以及 Gartner 对于过往季度的服务器出货量以及对未来的 服务器出货量进行调整后，我们预计在 2019 年后服务器行业将受到 5G 时代的冲击，实 现长期且稳定的出货量的增长，同时由于服务器产品的一直在升级，我们也预计其单价将 在未来逐步增长。预计全球服务器的出货量将会在 2020 年达到 1141.5 万台，而随着 5G 的逐步铺设，在 2021 年将会继续保持约 10%的增长，且之后预计将以每年保持稳定增 长。
随着 5G 的奇袭，各类消费电子中的主板为了承载更多信息量以及传输速率的同时，又 要保持其体积的微小，消费电子内主板向高端升级的趋势势不可挡。随着普通主板向高 端升级：提高了阶级、增加了层数、维持住了较小的体积的同时，主板的制作工艺也愈 发复杂及充满技术壁垒（例如二阶 10 层 HDI 向三阶或 Anylayer 多层发展）。
我们认为随着整体消费电子主板向高端进阶后，高端 HDI 的产能却并未有较大的提升， 或者说较多国内厂商目前仍然不具备高端 HDI 的批量生产工艺，我们认为 HDI 的领先厂 商将会从中受益。
格局：供给以中国台湾及海外为主、技术壁垒较高的情况下，大陆厂商参与较少。
随着中国在消费电子，又或者说是手机端的巨大的消费量来看，我们认为在技术以及客 户方面具备领先优势的大陆厂商将会是未来 HDI 国产替代化的首选之一，因此我们从该 维度较为看好大陆 HDI 厂商中的佼佼者。
从过往消费电子内主板的演变历史来看，我们可以看到在 2003/2004 年的时候消费电子 内的 PCB 主要以普通 HDI 为主，但是至更高阶的 Anylayer HDI 出现后，在消费电子内 可以通过 Anylayer HDI 集成更多的元器件及芯片，且保证消费电子整体体积不会有大的 改变。
随着从 4G LTE 发展到兼容 5G 的新一代智能型手机，Massive MIMO 天线配置与日益复 杂的射频前端，将使射频线G 智能型手机内占据更多空间，而在众多其他因素之 中，海量 5G 数据所需的处理能力对电池容量与几何结构的要求较高，这意味着手机主 板和其他元器件须被压缩以更高密度、更小型化的形式完成封装，推动 HDI 变得更薄、 更小、更复杂，在这样子的基础上，我们认为在手机主板领域用 HDI 相对落后的安卓系 手机将会被推动着向更高阶的 HDI 发展。
可以看到上下两图的对比，在 5G 网络下消费电子频模组器件数量都在激增的同时， 我们也看到手机内主板的大小却不断缩小。为了集成更多器件却维持/缩小主板体积将是 主板升级的最大驱动力之一。
根据 Prismark 的数据统计来看，移动终端内占比最大的 PCB 为 HDI，占比超过了 40%， 而 FPC 占比超过了 30%。通过 HDI 以及 FPC 看消费电子的趋势，可以看到移动终端内 对于更高集成度，更轻，更省空间的趋势，这也就推动了手机内主板 HDI 的升级之路！
受益价量齐升，HDI 潜力无限。不仅HDI 的出货量将会在手机终端内逐步提高占比，同 时由于 5G 所要求的更高集成化度，以及消费电子始终如一的轻薄便携化，我们认为单 机中 HDI 的价值量将会因为 HDI 由低阶层向高阶层升级从而提高。整体用量的提升辅 以单机价值量的提升，我们认为 HDI 的发展趋势势不可挡。
我们在过往报告中对 5G 手机出货量或将在 2020 年达到超过 3 亿部的预测之上，我们也 对其中用 HDI 作为主板的手机进行了预测，其总量或将达到 1.9 亿部（去除苹果、部分 三星及华为旗舰机），则对应以下出货量预期。基于此预期之上，我们在对 5G 手机 Anylayer HDI 主板进行了简单的市场空间测算（同样忽略使用 SLP 作为主板的手机内 用 HDI 作为副板/连接板的部分）：
从上述简单测算中可以看到仅智能手机端由于 5G 的升级带来的 Anylayer 的增量将会是 非常巨大，从 2019 年的 1 亿元人民的规模提升至 2020 年的约 43 亿元人民币。
而对于使用 Anylayer 这类高端 HDI 的产品还有部分 TWS 耳机、智能手表、物联网设备等等；无论是从原来的中低端 HDI 向高端升级也好，还是持续使用 Anylayer HDI，对于 整个 HDI 子行业都将是巨大的需求端的提振。
高阶多层 HDI 更加消耗产能：对于生产低阶少层 HDI 的产能而言，如若要生产高阶多 层 HDI，最终产出产量将会大幅减少。
此处我们将使用《PCB 线 层 HDI 和二阶 6 层 HDI 进行举例：我们 可以看到同层不同阶的 HDI 板制作工艺相对比，高阶 HDI 制作工艺较低阶 HDI 复杂程 度上升巨大。而对于更难得三阶 HDI 或者 Anylayer HDI 所面对的工艺复杂程度将会是 超乎想象，而对应的多道类似的工序将会重复，因此，如若生产 1 万平米的一阶 HDI 在 生产二阶 HDI 之时，产量将会远小于一阶的 1 万平米。
目前随着 5G 袭来，手机端主板的升级已成为了必然的趋势，原先例如华为 Honor 系列 手机均使用的是二阶或三阶 HDI 将非常有可能升级至三阶或 Anylayer HDI；而对于其他 消费电子以及 PC、服务器而言，由于受到外观或者体积的要求，又或者自身搭载芯片所 需要的更高要求的承载物，从非 HDI 向 HDI 升级、以及 HDI 向高阶升级也将或成为未 来趋势。对于 HDI 厂商而言，高阶 HDI 所带来的价值量以及盈利能力将会远超过一阶或 二阶 HDI，这也将助力 HDI 厂商产品升级从而应对更好的发展。
对于 HDI 行业的海内外竞争关系来看，我们根据 AT&S 以及 Prismark 在 2018 年的数据 进行整理，可以看到全球前 10 家 HDI 厂商的营收规模以及市占率情况如下：（前 10 家 占据目前 HDI 市场约 57%的市场份额）
海外厂商不断地退出的同时，我们也并未看到 HDI 领先厂商有着较大的 Capex 支出用于 HDI 的扩产。需求端的高速增长，但是 HDI 龙头厂商中供给端趋于不变的情况下，我们 认为这是导致全球 HDI 供给端将趋于紧张的理由之一，同时也由于上述原因，HDI 产能 国产替代化空间也将十分巨大。
海外厂商趋于保守扩产的同时，对于国内厂商而言，技术是进入 HDI 领域的无形壁垒。PCB 与 HDI 有着近乎完全不同的技术参数要求，例如从线宽线距角度上来看，HDI 的制 程需要达到 40-50 微米，而对于普通 PCB，线 毫米， 区间较大且较为简单。
而对应不同的技术要求，对应的生产设备也将会是完全不同。如若一家生产传统 PCB 的 厂商想要进入 HDI 领域，则对应的将要重新购置生产设备。另一方面在 HDI 的制造中， 设备仅是一个开始，而对应的技术积累也将是阻挡非 HDI 生产商进入的壁垒之一。
随着消费电子产品不断迭代，产品不断向着小型、轻薄、多功能转变，FPC 将得益于下 游领域创新迎来新发展。截至 2015 年，全球 FPC 市场约 118.42 亿美元，占 PCB 的比 重上升至 20.55%。2018 年全球 PCB 产值达 635 亿美元，FPC 产值达 127 亿美元，成 为 PCB 行业中增长最快的子行业。据 Prismark 预计，2019 年全球 PCB 产值将达 658 亿美元，FPC 产值达 131.82 亿美元，预计同比均增长约 4%。
FPC 的特性是：轻、薄、可弯曲，同时 FPC 在一定程度上可以替代刚性 PCB。从这样的 特性出发，在智能手机这一有限的内部空间之中 PCB 可以在一定程度上被 FPC 所替代， 从而省出足够的空间给予其他电子器件使用。
随着手机内部电池体积的增加，以及各个模组的体积增加，将本就紧凑的内部空间进一 步压缩，进而刚性 PCB 的应用不再使用，不同模组及器件的链接使用了 FPC 产品，带动 FPC 用量逐步的提升。
看到过往苹果阵营以及安卓阵营的单机 FPC 使用量，我们可以看到 FPC 在单机内的用 量处于一个稳步提高的趋势。
我们根据 iFixit 对于华为 Mate 30 Pro 的拆机全过程来看，整体 FPC 的用量在该款手机 内已经超过了 20 块，较之前的华为 P20 Pro 已经实现了超过翻倍的使用。随着智能手机 内部空间基站的情况一直在升级，我们有望能够正常的看到整体智能手机中 FPC 的平均用量逐步 提升。
除了单机中 FPC 的用量不断的提高，我们也可以看到收到 5G 的推动，FPC 向着更高价 值量的方向发展的趋势。
根据 Formallhaut 以及 eefocus 的拆机及统计，苹果 iPhone 手机内部使用的 LCP 天线用 量较过去有所提升。5G 时代下，信号的传输向着高频方向发展，但是传统的 PI 天线由 于其介电常数以及损耗因子较大，以及整体性能上无法满足 5G 的高频信号的要求，因 此例如 MPI 以及 LCP 这类高价值量的天线应用较过去有着明显的提升。
LCP 具备了兼容高频高速的能力，同时弯曲性、稳定性、吸湿性、以及耐热性都反应了 LCP 可满足消费电子内部小型化弯折型的要求，同时性能稳定。而对于 LCP 而言，其唯 一确定即使生产成本较传统 PI 贵 2 至 2.5 倍。随着高价值量的 FPC 天线的应用逐步增 加，FPC 的价值量也将进一步的提高。
此外汽车电子也将推动 FPC 增长：汽车电子是车体汽车电子控制装置和车载汽车电子控 制装置的统称，主要包括发动机控制系统、底盘控制系统和车身电子控制系统。新能源 汽车作为汽车行业未来发展的主线路，车用 FPC 取代线束成为趋势，在车体诸多方面都 会用到 FPC。根据预测，2016-2019 年汽车电子在 FCB 领域的 CAGR 将达到 4.9%， 至 2021 年，汽车领域的 FPC 产值将达到 8.52 亿美元。
随着传感器技术应用的增加和互联网对汽车的逐步渗透，汽车的电子化趋势越来越明显， 汽车电子占整车成本的比重也不断攀升。
2010 年汽车电子占整车成本比达 29.6%，预计 2020 年达 34.3%，到 2030 年整车成本 占比接近 50%。目前新能源汽车用汽车电子占整车成本已在 50%以上，FPC 在整车的用 量占比中也会得到明显的提升，预计单车 FPC 用量将超过 100 片以上。
收入端逐季改善，经营业绩表现亮眼，行业明显修复。安防行业核心公司（海康威视、 大华股份）第三季度营业收入 241 亿元，同比增长 12%；归母净利润 53 亿元，同比增 长 18%。从事业部上而言，大企业端收入增速跑赢平均，SMBG/零售端收入也在三季度 逐渐转正，行业明显修复。
在这复杂的外部环境中，安防龙头企业的有利的因素逐渐形成，以海康威视为例：
1、产品方面：AI 全系列产品的成型、AI Cloud 架构的完善、AI 开放平台和统一软件架 构布局的完成，去 A 化产品、方案基本成型，AI 化的贡献部分已经体现在毛利率上；
2、组织方面：人员迅速增长，组织结构调整，技术团队下沉到各省，将更注重夯实效率、 提高人效，费用率有望得到控制；
3、业务方面：收入结构逐渐转变，由过去 PBG 作为主要增长转向 EBG，EBG 增速持续 跑赢整体，并且面向未来商业领域数字分析蓝海市场，是行业未来发展趋势。
收入端逐季改善，经营业绩表现亮眼，行业明显修复。安防行业核心公司（海康威视、 大华股份）第三季度营业收入 241 亿元，同比增长 12%；归母净利润 53 亿元，同比增 长 18%。整个行业而言，2020Q1/Q2 受疫情和实体清单影响，收入端大幅受压制。随着 国内疫情逐渐缓解，安防核心公司营业收入逐季改善，虽然防疫测温产品逐渐下降，但 核心公司收入增速仍回到双位数。2020Q3 受汇兑损益影响较大，如果不考虑汇兑带来 的财富费用，核心经营业绩有较为亮眼的表现。从事业部上而言，大企业端收入增速跑 赢平均，SMBG/零售端收入也在三季度逐渐转正，行业明显修复。
2015 年以来，以海康、大华为代表的的安防龙头开拓数据分析蓝海市场。定位智能视 频服务，技术上智能化，全线 年，公司发布“猎鹰”、“刀锋”结构化服 务器等 AI 产品系列，2016、2017 年持续有新品发布，2017 年发布 AI Cloud，2018 年 推出物信融合。公司依托于音视频技术、云计算、大数据、人工智能等技术，推动安防AI 升级，落地数据分析。
近几年，一方面是 AI 布局的深化，另一方面是越来越复杂的外部环境。2017 年是国内 财政大年，PPP 项目奠定行业高光时刻。2018 年财政转向，安防行业增速降台阶，北美 不确定性传言增多。2019 年安防龙头正式列入实体清单，2020 年疫情爆发影响项目市 场及宏观经济，2020H1 防疫测温产品起到一定支撑作用，2020Q3 收入重返双位数增长 则证明了主业的回暖。在这复杂的外部环境中，安防龙头企业的有利的因素逐渐形成，以海康威视为例：
1、产品方面：AI 全系列产品的成型、AI Cloud 架构的完善、AI 开放平台和统一软件架 构布局的完成，去 A 化产品、方案基本成型，AI 化的贡献部分已经体现在毛利率上；
2、组织方面：人员迅速增长，组织结构调整，技术团队下沉到各省，将更注重夯实效率、 提高人效，费用率有望得到控制；
3、业务方面：收入结构逐渐转变，由过去 PBG 作为主要增长转向 EBG，EBG 增速持续 跑赢整体，并且面向未来商业领域数字分析蓝海市场，是行业未来发展趋势。
人工智能解决安防行业的痛点，芯片的技术升级与价格下降将解决人工智能的痛点。对 于安防行业而言，AI 芯片发挥作用的地方分为两个：一个是前端芯片，在前端进行初步 的智能化处理、结构化分析，以英伟达 GPU、英特尔的 VPU、海思的 SoC 为代表；另一 个是后端芯片，在后端进行集中式分析，以英伟达的 GPU 为代表。
安防架构分为模拟视频监控系统和数字视频监控系统，不同系统使用的芯片不一样。模 拟摄像机前端芯片为 ISP 芯片，主要对图像传感器的输出信号进行处理，模拟摄像机 +DVR 是模拟视频监控系统的核心，DVR 主要功能包括进行数字化编码压缩和存储。在 NVR 出现后，产生了模拟摄像机+DVS+NVR 的数字视频监控系统，这个体系下 DVS 仅 有编码压缩的功能，并没有存储能力，而是将数字化后的信息经过互联网传输到后端 NVR 进行存储。随着前端 IPC 逐渐替代模拟摄像机，IPC SoC 替代了 ISP，IPC 逐渐实现从视 频采集到编码压缩的全数字化，此时数字视频监控系统架构精简为 IPC+NVR。
安防芯片增加 AI 计算单元，众多供应商提供多种芯片。安防市场较为碎片化，安防芯 片对编解码能力要求较高，智能化的 IPC SoC 会加入 AI 计算单元，系统复杂度、集成度 逐步提升。安防芯片市场参与者包括海思、安霸、TI、联咏、MSTAR、星宸科技、富 瀚微、国科微、瑞芯微等。安防龙头企业正在积极导入不同供应商的多种解决方案。
下游需求不及预期：若下游市场的增速不及预期，供应链公司的经营业绩将受到不利影 响。
中美科技摩擦：若中美科技摩擦进一步恶化，将对下游市场造成较大影响，从而对供应链公司造成不利影响。
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