【光大中小盘公司深度】伊之密（300415SZ）：注塑机领域的成长标杆

  原标题：【光大中小盘公司深度】伊之密（300415.SZ）：注塑机领域的成长标杆

  伊之密是中国模压成型机械设备领域的领军企业，三大主要营业产品包括注塑机、压铸机和橡胶注射机。近年来加大机器人系统研发投入，实现产品线自动化生产。公司董事长、管理层、技术人员均有持股，合计持股比例超过68%，彰显对公司长期发展的信心。近年来，公司业绩快速增长，16年扣非归母净利润增长84.01%，17年一季度增长306.85%。

  受益于下游需求增长，公司推出A5高端伺服大型三板机、D1系列二板式注塑机、PAC-K高速薄壁包装专用注塑机等新型产品，精进性能，提升毛利。同时，公司还推出机器人自动化集成产品，与大型压铸机搭配销售，提升系统集成产品附加值。近年来，公司主营产品利润率续提升，17年一季度毛利率水平达36.40%，净利率水平达12.85%。

  公司处于机械行业产业链的中游，产品主要用于家用电器、汽车、3C产品、医疗器械、包装及航空航天等领域。目前我国正处于新能源汽车蓬勃发展的转型时期，而3C制造和家电行业处于更新换代、产业调整的活跃时期，下游需求持续回暖，带动公司业绩快速增长。

  2011年公司收购北美著名机械制造商HPM的全部知识产权和全球供应体系，2015年拍下美国俄亥俄州2.8万平方米的新地块，建立伊之密海外生产基地。2016年，投资设立伊之密机械（印度）有限公司，完善全球化布局。同时，公司还聘请前恩格尔首席技术官Dr.-lng.Hans Wobbe韦伯博士加盟，作为伊之密的首席战略官。目前公司已在美国、印度建立技术服务中心，在全球60多个国家设立了销售网点，全球战略化推进稳步进行。

  我们预测公司2017~2019年EPS分别为0.84元，1.18元和1.49元，给予目标价27.50元，对应17年33倍PE，予以“增持”评级。

  伊之密成立于2004年，于2015年1月在深交所上市，地处广东佛山市顺德高新区。公司主营产品有注塑机、压铸机和橡胶注射机，产品主要用于家用电器、汽车、3C产品、医疗器械、包装及航空航天等领域。

  2015年实现营业收入14.43亿元，归母净利润1.09亿元。2017年一季度实现营业收入4.12亿元，同比增长15.13%，实现归母净利润0.74亿元，同比增长40.22%。

  公司主营产品中，注塑机为第一大收入来源，占比稳定在60%左右。压铸机占比超过30%，橡胶注射机占比5%。毛利率方面，得益于注塑机新产品A5系列的推出和压铸机机器人工艺的系统集成，2015年公司各产品毛利率普遍提升3-4个百分点，主营产品毛利率从2014年度的31.81%提升至2015年度的34.02%，2016年度前三季度的36.22%。主营产品毛利率增长相当可观。

  香港佳卓控股有限公司是伊之密公司的第一大股东，陈敬财、甄荣辉、梁敬华通过香港佳卓间接持有伊之密公司33.75%股权，为公司实际共同控制人。陈敬财为公司董事长，甄荣辉为公司董事兼总经理，梁敬华为公司董事，与公司董事长陈敬财为连襟关系。新余伊理、新余伊源、新余伊川投资管理公司股东张涛、高潮等人多数为公司技术人员或管理人员。公司董事长、管理层、技术人员均有持股，看好公司未来发展。

  公司架构上主要由以下六大事业部构成：注塑机事业部、压铸机事业部、制造中心、技术中心、战略采购与供应链建设部和内审部。

  2、行业增速稳定，市场规模持续提升2.1、我国塑料机械市场增速有望保持在10%以上

  近年来，我国机械设备制造业规模发展迅速，已超过日本和美国，成为全球机械设备制造第一大国。塑料机械行业的市场需求相当旺盛，下游应用领域众多。据有关数据预测，未来包装将是塑料加工机械的最大市场，预计到2017年将超过总销售额的1/3；注塑成型设备将继续在加工机械中保持着重要的地位，到2017年将占据机械销售市场的2/5。

  在经历了2012年市场低点之后，中国塑料机械市场规模企稳回升，2014年全国销售收入达到530亿元，同比增速超过6.5%。随着需求量的稳步增长，未来国内塑料机械市场的销量有望重新回到10%以上的增速。

  塑料机械主要有注塑机、挤出机/挤出生产线、吹塑机三大类，其中注塑机是塑料机械行业的第一大类产品。随着国内注塑机产业的发展和技术水平的提升，国产设备正逐步实现对进口产品的替代，国际市场竞争力也不断加强。按月统计的数据来看，2017年3月中国注塑机出口数量近2000台，出口金额近9000万美元。

  虽然中国塑料制品的消费市场处于全球市场中非常重要的一环，但人均塑料消费量与发达国家相比却差距很大。2010年我国人均塑料消费量达到46公斤，相比五年前增长了一倍多，并且超过同期40公斤的世界人均水平。但和世界其他发达国家相比，我国人均塑料消费量仍处在相对较低的水平，美国的人均消费量在109公斤左右，是中国2倍多，而比利时、德国等国早在2005年就超过了150公斤。未来中国的塑料工业市场还有很大的提升空间。

  从另外一个衡量国家塑料工业发展水平的指标——塑钢比来看，中国较世界其他发达国家相比仍处于劣势。中国的塑钢比比例小于1，低于世界平均水平，更不及发达国家美国、德国等，这些国家的塑钢比都大于1。

  中国塑料机械市场正受到越来越多国内外企业的关注，许多大型国际企业通过不断与中国本土企业合作和收购等方式进入中国市场，为中国的企业带来了先进的技术和管理理念，我们依然看好未来的发展空间。

  3、公司未来看点3.1、产品结构优化，毛利率提升3.1.1、新产品不断问世，铸造新看点

  技术创新是公司目前和未来最核心的竞争力，为顺应下游市场汽车、3C、家电、医疗器械等行业需求多方位提升的现状，公司不断推出各系列新产品。包括A5高端伺服大型三板机、D1系列二板式注塑机、PAC-K高速薄壁包装专用注塑机等。

  在中大型注塑机领域，A5机型替代之前的A2三板机，通过了严苛的质量可靠性测试和用户检验，在市场上反应良好。A5和A2相比，成本略微增长，整体性能显著提升。A5全面优化参数与受力分布，机架采用高刚性材料及制作工艺，优化设计射胶结构，显著提高注射刚性和射胶精度。产品采用伊之密第三代伺服系统，改进优化电机内部结构、磁钢、油泵及驱动软件，比传统液压机节电30%-80%。

  在汽车配件和家电等行业，二板式注塑机以占地面积小、效率高、维护成本低、性能更稳定等优越性得到了更为广泛的应用。伊之密D1系列二板式注塑机正是根据目标市场需求而研发出来的全新产品。在主要性能参数、效率、稳定性和人性化设计上达全方位提升产品品质，是针对汽配和家电行业量身打造的一款高质量通用型伺服二板式注塑机。

  针对包装领域，薄壁容器个性化、生产高效率的发展趋势，公司也研发了新一代PAC-K高速包装专用注塑机，以其具有高刚性、高射速和高精度的优势，在海外市场备受欢迎，已经销往以色列、巴基斯坦、菲律宾、马来西亚等国家，成为公司未来新的增长点。

  随着工业机器人的大范围应用，在机加工行业，机器人自动化系统的应用也变的越来越普及。机加工领域的机器人自动化，通过中央集成控制系统、CNC编程和机器人编程，将机器人和CNC、周边设备、传感器等连接，通气动方式控制机器人抓取加工的产品实物实现CNC和机器人的完美组合，实现高效稳定的智能柔性生产。伊之密公司适时推出机器人自动化集成产品，与大型压铸机搭配销售，系统集成提升产品附加值，可显著提高产品毛利率。

  伊之密公司处于机械行业产业价值链的中游，下游主要用于家用电器、汽车、3C产品、医疗器械、包装及航空航天等领域，上游包括模具、铸件制造、高分子材料、电子仪器仪表等。随着下游汽车、3C、家用电器等行业需求回暖，公司整体业绩有望持续迅速增加。

  3C行业：随着技术发展和新产品的不断涌现，以智能电视、平板电脑、智能手机和可穿戴设备为代表的新兴消费电子产品发展迅猛，整体3C产业始终保持着活跃的态势。且3C行业具有产品周期短、更新换代快等特点，使得3C制造业体量大，发展空间巨大。

  在设备出货量方面，2016年全球智能手机及平板电脑销量预计分别将达到15.22亿部和2.08亿部。全球大约70%以上的电子产品均由中国进行制造和装配。中国是全球消费电子制造业布局的关键地区，全球前十大电子制造商都已经在我国投资建厂。2015年我国规模以上电子信息制造业实现销售产值11.33万亿元，同比增长9.05%。3C行业作为公司产品下游应用领域中最重要的一环，对公司业绩影响较大。近几年3C产业的更新换代对公司产品提出了更高的要求，促使公司研发出性能更加优越的产品来满足市场的需求。

  新能源汽车行业：当今时代正处于新能源汽车蒸蒸日上的转型时代，在形式上主要以油-电混合动力汽车和纯电动汽车为主，因其在节能与环保方面的较高可行性，有望成为下一阶段新能源汽车的主流。我国从2014年起，油-电混合动力汽车和纯电动汽车产量迅猛增长，2015年同比增长分别为71.45%和160.17%。2017年1月，工信部发布了《2017新能源汽车推广应用推荐车型目录》（第一批），目录共包括39个企业的185款新能源车型，体现了较好的政策延续性。新能源汽车的加快速度进行发展带动了注塑机和压铸机产品的需求，公司近年来在汽车领域的收入增长较快。

  家电行业：多个方面数据显示，2015年全国家电业总收入达14083亿元，较上年微减 0.4%，下滑幅度不大；但行业净利润 993亿元，较上年增长 8.4%。国内家电市场将迎来新一轮消费结构升级和产品的大批量更新换代，带动家电制造向智能化、网络化升级。

  伊之密公司立足中国，放眼世界，矢志成为所在领域的世界级企业。如今已在美国、印度建立技术服务中心，在全球60多个国家设立了销售网点。2016年，伊之密在印度等新兴国家设立生产基地，不久计划将在德国设立研发中心，实现全球经营战略。

  HPM（HPM North AmericaCorporation）是美国著名的机械制造商，主营塑料注射成型机、铝镁合金压铸机、塑料片材挤出生产线和液压压力机械等领域，曾创下美国压铸机行业排名前二的辉煌业绩。历经多年技术沉淀，拥有200多项技术专利。2011年伊之密公司收购HPM的全部知识产权和全球供应体系、全球客户资源等，包括世界知名的美国通用汽车和福特汽车。这是伊之密迈向全球化的重要一步。此后，公司在HPM所在地（俄亥俄州）成立了覆盖北美和南美洲的联合研发技术中心，并建立服务点，承担HPM公司的所有售后服务工作。2015年，HPM拍下美国俄亥俄州2.8万平方米的新地块，建立伊之密海外生产基地，此举逐步加强了公司在北美市场影响力。

  2016年，投资设立伊之密机械（印度）有限公司，完善全球化布局上，且印度公司已在当地租下4200㎡的厂房，目前工厂正在翻新装修，预计今年3月份全面投入到正常的使用中，支持未来三年在印度的发展需求。

  另外值得一提的是，伊之密邀请前恩格尔首席技术官Dr.-lng.Hans Wobbe韦伯博士加盟，作为伊之密的首席战略官，Dr.Wobbe拥有30多年机械制造经验，曾任奥地利恩格尔公司首席技术官及德国克劳斯玛非塑料技术公司首席技术官，德国工程师协会VDI塑料加工战略圈成员及亚琛工业大学塑料加工研究所客席教授。自2016年1月始，韦伯博士加盟伊之密，负责伊之密集团国际化战略及产品研究开发和经营销售的策略，领导和开发创新产品和工艺，并主导在中国总部建立新材料新工艺测试中心。

  同时，近年来公司积极研发机器人系统、模具等，用于配套目前产品，实现自动化生产，2016年起慢慢的开始贡献部分业绩。对于新增的两块业务我们大家都认为由于基数较低，存量更新换代需求旺盛，将实现高速增长。

  基于以上假设，我们预测公司2017~2019年EPS分别为0.84元，1.18元和1.49元，给予目标价27.50元，对应17年33倍PE，予以“增持”评级。